Beta no tan inteligente

No hace mucho, Factorland era el único lugar para estar en el mundo de las inversiones. La inversión en factores, que utiliza pantallas cuantitativas para comprar acciones que lucen bien según los atributos que tienden a vencer al mercado a largo plazo, ha experimentado una explosión de interés académico, junto con intensos intentos comerciales de explotarlo. La “beta inteligente”, que ofrece fondos cotizados en bolsa que rastrean índices creados para explotar factores específicos, como el valor, el impulso, la calidad o la baja volatilidad, obtuvo grandes entradas. Andrew Ang, quien dirige la inversión en factores de BlackRock Inc., incluso sugirió que deberían tratarse como nutrientes en los alimentos: cada vez que hacíamos una inversión, de hecho, nos estábamos deleitando con los diversos factores que compramos con ella.

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A esto se agregó la noción de inversión “multifactorial”. La idea era que los ingredientes activos pudieran permitir a los inversores construir una mejor trampa para ratones. Si se juntan varios factores diferentes en una cartera, los que obtengan buenos resultados superarán a los que lo hagan mal, y con el tiempo conducirán a un rendimiento que supere de manera constante y predecible al índice. El contraargumento fue que se trataba de una forma innecesariamente cara de combinar un grupo de estilos de inversión que se cancelarían entre sí y dejarían a los inversores con el rendimiento del mercado que podrían haber obtenido a un precio mucho más económico.

El último grupo escéptico ha estado en ascenso este año, ya que la beta inteligente no se ve tan inteligente. La conmoción del mercado Covid-19 infligió graves daños a muchos inversores en factores cuantitativos. Ahora la pregunta es si esto fue algo único o si, como algunos afirman, todo el concepto de inversión de factores está ahora roto.

BNP Paribas SA está haciendo un enérgico intento de demostrar que la inversión de factores sigue siendo viable. El problema de este año se limitó al factor valor (comprar acciones que parecen baratas en relación con sus fundamentales) y, en menor medida, al tamaño (comprar acciones de menor capitalización).

El siguiente gráfico muestra las estimaciones de BNP de los rendimientos de los factores puros durante el último cuarto de siglo. Se muestran a través del rendimiento de las mejores acciones juzgadas por un factor, en comparación con las peores (una “base larga-corta”, en la jerga). Son neutrales en el sector, de modo que, si todo un sector parece barato, el factor de valor no se puede llenar con empresas de ese grupo, mientras que los quants en BNP también controlan la “beta” o sensibilidad al mercado.

El siguiente gráfico muestra todas las reducciones, o caídas porcentuales, que cada uno de los cuatro factores principales seguidos por BNP ha sufrido después de un máximo, que se remonta a 1995. Visto de esta manera, ningún factor hasta este año había sufrido una reducción tan mala como 10%. El valor ya estaba sufriendo tanto como lo hizo durante el auge de las “punto com” cuando la pandemia provocó el cierre de gran parte de la economía en marzo. Lo que sucedió entonces, dada la historia previa del desempeño de los factores, realmente se puede llamar un cisne negro:

Esto no puede descartarse como un fenómeno estadounidense impulsado por la increíble actuación de las obras de teatro de FANG en Internet. El bajo rendimiento de Value en Europa durante el último año ha sido idéntico al de EEUU:

Tenga en cuenta que ninguno de los otros factores ha sufrido reducciones significativas. El terrible desempeño de los fondos multifactoriales fue más o menos enteramente una función de un año bíblicamente malo para el valor. Cuando la economía se bloquea por una pandemia, resulta que las empresas que el mercado ya se mostraba reacio a mantener son el peor lugar para estar. Puede que nunca haya otro bloqueo como el de 2020. Entonces, tal vez sea justo esperar que nunca haya otra reducción de valor como esta.

El otro culpable es el factor de tamaño. Durante el último cuarto de siglo, la compra de empresas de pequeña capitalización mientras que las de gran capitalización fueron cortas apenas valió la pena. Sufrió reveses durante la burbuja de las puntocom y nuevamente durante la crisis financiera mundial. Los académicos se han preguntado recientemente si alguna vez hubo un efecto de empresa más pequeña viable, y la estrategia nuevamente no logra generar ingresos. El siguiente gráfico de BNP Paribas muestra los resultados de apostar por empresas más pequeñas y contra empresas más grandes en una variedad de geografías, y nuevamente muestra el efecto general del mercado y de los sectores económicos individuales. Aquellos que apuestan a las empresas de pequeña capitalización este año probablemente se habrían visto perjudicados:

El argumento a favor de seguir con la inversión multifactor es que todavía no lo está haciendo tan mal, incluso después del desastre de valor. El siguiente gráfico de BNP Paribas muestra el exceso de rendimiento obtenido por los cuatro factores a largo y corto plazo en todo el mundo durante los últimos 25 años. Todos se levantaron. El enfoque no habría superado al mercado este año gracias a la caída del valor, pero aun así se habría acercado porque otro factor, la calidad, tomó las riendas:

Este año, como los gerentes cuantitativos tienden a confiar en el valor más que en otros factores, y muchos se posicionaron en marzo para lo que ya parecía ser un retorno a la forma del valor muy atrasado, es una apuesta justa que muchos lo han hecho peor que estos. los números implican. Cualquier gerente que no controlará los sectores económicos se habrá cargado con muchas acciones financieras (que han aparecido como compras en las pantallas de valor durante años), empeorando las cosas.

Pero ¿significa esto que debe rechazarse la noción de inversión de factores? Tal vez no. En el informe de BNP Paribas Asset Management, Equity Factor Investing: Perspectiva histórica del rendimiento reciente, Raúl Leote de Carvalho, subdirector del grupo de inversión cuantitativa, defiende el caso apelando al sentido común en lugar de a los números:

Existe el sólido fundamento financiero de invertir en las acciones más baratas (valor) y menos riesgosas (bajo riesgo) que tienen un rendimiento superior (impulso) y que tienen los fundamentos más sólidos en lo que respecta a la rentabilidad y la calidad de la gestión (calidad). Esto no es meramente sensato; ha sido respaldado por académicos y por evidencia empírica durante décadas, y a pesar de los muchos cambios que hemos presenciado a lo largo del tiempo en términos de regímenes de mercado, en la forma en que se negocian las acciones, en cómo los participantes de los mercados utilizan la tecnología e incluso en los cambios en la realidad. los propios inversores.

En segundo lugar, elimina las emociones y los prejuicios humanos de la ecuación. De hecho, los sesgos de comportamiento humano se han presentado como una explicación clave del desempeño a largo plazo en la inversión de factores.

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Creo que han encontrado suficientes razones para explicar el desastre de valor de este año, y también para explicar por qué debería tratarse como un “cisne negro” o “único”. Entonces, a pesar del espectáculo de terror de este año, el mundo sigue siendo seguro para la inversión multifactor.

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